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Quizás seas consciente que la acción de Texas Instruments está cayendo en el pre-market, junto con la de sus pares de la industria de chips analógicos. Sus pares chinos, sin embargo, disfrutaron de una reacción de mercado muy distinta en Pekín:
Aunque comenté un poco por encima el motivo detrás de estos movimientos divergentes en el Noticias de la Semana más reciente, he pensado que sería buena idea profundizar un poco más en este artículo para dar contexto adicional. Empecemos explicando qué sucedió exactamente durante el fin de semana. El Ministerio de Comercio de China anunció el sábado que había comenzado a investigar a los fabricantes de chips analógicos de EE. UU. por prácticas de dumping. Me pareció bastante irónico/gracioso que China investigue por dumping, considerando que el país es un ejemplo notorio de dumping global (a estas alturas nada en política debería sorprendernos).
La queja fue presentada al Ministerio de Comercio por la Asociación de la Industria de Semiconductores de Jiangsu, que alega que las empresas estadounidenses han ganado una cuota de mercado significativa en China entre 2022 y 2024 reduciendo sustancialmente los precios de sus productos (no entraré en demasiado detalle sobre el caso, y si quieres hacerlo, puedes leer toda la documentación relevante aquí). Aunque la queja va dirigida a todos los fabricantes de chips analógicos de EE. UU. que exportan a China, los documentos parecen apuntar claramente hacia Texas Instruments (como lo evidencian las numerosas capturas de pantalla de la página web de TI incluidas en los PDFs).
Supongamos que el resultado de la investigación no es favorable para Texas Instruments (algo que podríamos dar por hecho). ¿Cuál sería el resultado? Podemos intentar anticiparlo analizando algunos precedentes. Como probablemente te has imaginado, no es la primera vez que el Ministerio de Comercio chino lleva a cabo una investigación de dumping sobre corporaciones estadounidenses. El resultado fue similar en todos los casos: aranceles a las importaciones de dichos productos. La Asociación de la Industria de Semiconductores de Jiangsu está solicitando al gobierno que imponga aranceles a las importaciones estadounidenses equivalentes al “margen de dumping”, haciendo así que los precios de los productos de TI en China sean comparables a los de EE. UU.
Esto, obviamente, no sería bueno para el negocio de Texas Instruments en China, pero no nos encontramos ante un escenario blanco/negro (como muchos así lo creen). Parece que el equipo directivo de Texas Instruments en cierto modo vió algo así venir y se adelantó, principalmente gracias a las tensiones geopolíticas que se derivaron de las recientes negociaciones comerciales de Trump. Cabe señalar que China estuvo cerca de imponer aranceles significativos a las importaciones de semiconductores hace apenas unos meses. El temor a esos aranceles llevó a empresas como TI a acelerar la diversificación de su fabricación. Considerando que el resultado de esta investigación podría ser similar al que se temía hace unos meses, las acciones tomadas en aquel entonces deberían resultar útiles (más sobre esto más adelante).
Si examinamos la estrategia de precios de TI en China en los últimos años podemos ver que (1) TI efectivamente bajó precios en China y (2) el equipo directivo se esperaba represalias por parte del Partido Comunista Chino. En 2023, los medios chinos informaron que Texas Instruments había iniciado una guerra de precios en China para “presionar a los rivales locales.” La estrategia de precios de TI es bastante interesante porque le permite entrar en guerras de precios sin dejar de ser muy rentable. La clave está en la amplitud de su catálogo de productos. Hace un par de años hablé con un ex-empleado de la empresa (26 años estuvo en la misma) que participó en el diseño de su estrategia de precios. Esto fue lo que escribí en aquel entonces:
Su discusión sobre precios también fue interesante. Como mencioné en uno de mis NOTW, se supone que Texas Instruments ha comenzado una guerra de precios en China. Muchos inversores (yo incluido) somos un poco cautelosos aquí, pero según él (diseñó el sistema de precios de TI, por cierto), es lo lógico para TI. Déjame explicar por qué.
Está bien documentado que TI es el productor de menor coste en la industria. Esto significa que nadie puede ganar una guerra de precios contra TI, al menos no por mucho tiempo. Si un competidor decide bajar precios para quitarle negocio a TI, TI puede igualarlos o incluso bajarlos aún más y seguir siendo rentable. Según el experto, en una situación de exceso de oferta, TI probablemente entrará en una guerra de precios para filtrar a los jugadores más débiles. Eso parece ser lo que ocurre en China.
Parte de la razón por la que TI puede involucrarse en estas guerras de precios sin sufrir un impacto significativo en sus márgenes radica en la amplitud de su catálogo. Como la empresa tiene tantas referencias y muchos otros jugadores son de nicho, TI puede bajar el precio de todo el sistema y dejar al competidor sin negocio. Permíteme desarrollarlo más.
Supongamos que un sistema necesita 10 componentes, y TI fabrica todos ellos. Un competidor que lucha por uno de esos componentes decide ponerlo a un precio significativamente más bajo que TI para animar al cliente a hacer el cambio. Cabe destacar que, para convencer a los clientes, el competidor debe fijar un precio significativamente inferior al de TI, probablemente en su punto de equilibrio. Para evitar entrar en una guerra de precios, TI baja el precio de los otros 9 componentes, de modo que el cliente obtiene un mejor precio global para el sistema, desalentando así el cambio. De esta forma, el cliente no cambiará, y el competidor se irá a la quiebra.
Probablemente fue esta estrategia la que TI implementó en 2023 en China, resultando en precios significativamente más bajos para ciertos productos. Ahora bien, a la luz de los eventos recientes, parece bastante obvio que el equipo directivo esperaba de algún modo represalias en China. Texas Instruments realizó su mayor subida de precios en China (según los medios) este mismo agosto. La empresa supuestamente aumentó sus precios entre un 10% y un 30% en 60.000 productos el 4 de agosto. Aunque dudo que esto satisfaga a los reguladores chinos, es un primer paso hacia el cumplimiento de sus expectativas.
Recapitulemos. Lo que sabemos hoy es que el gobierno chino muy probablemente implementará aranceles a las importaciones de semiconductores estadounidenses como respuesta a la investigación que está llevando a cabo el Ministerio de Comercio. Como inversores, nuestro objetivo debería ser estimar el impacto que estas medidas tendrían en empresas como Texas Instruments. Empecemos con algunos números aproximados y avancemos desde ahí. Las empresas con sede en China representan aproximadamente el 20% de los ingresos totales de TI. Dicho esto, el equipo directivo argumenta que algunos de estos clientes cuentan con operaciones globales y hacen uso de la capacidad “geopolíticamente fiable” de TI. Lo que tratan de transmitir aquí es que, si ganas un socket para un producto global, probablemente lo vas a abastecer en China y en otros lugares. Esto significa, en última instancia, que el impacto máximo sería teóricamente inferior al 20% de los ingresos de TI. Esto, sin embargo, seguiría siendo bastante significativo.
Ahora, también debemos tener en cuenta la diversificación de la fabricación de TI. Como he mencionado antes, Texas Instruments ha estado diversificando su cadena de suministro tras los eventos precipitados por las disputas comerciales de Trump. El objetivo era recalificar fábricas fuera de EE. UU. para servir a la demanda del exterior y así poder evitar potenciales aranceles. Cabe recordar que el resultado de esta investigación sería bastante similar al que el equipo directivo de TI temía hace apenas unos meses. Según el equipo directivo, esta doble calificación en realidad comenzó tras el terremoto en Japón, pero argumentan que “la mayoría” de las piezas fabricadas en EE. UU. también pueden fabricarse en fábricas fuera de EE. UU. hoy (aunque con menores márgenes) y que aún están trabajando para poder abastecer a China con fábricas externas a Estados Unidos. He recopilado algunos extractos de call y conferencias recientes donde el equipo directivo explica lo que llevan un tiempo haciendo para protegerse de este riesgo:
Y tenemos cuatro fábricas fuera de EE. UU. Tenemos dos en Japón, una en China, una en Alemania. Y tenemos la mayoría de las piezas que tenemos en funcionamiento en EE. UU. también funcionando allí. ¿Verdad? Así que quizá estas fábricas no sean tan eficientes en costes como nuestras fábricas de obleas de 300 mm, pero son competitivas. Y es aquí donde nuestra tecnología nos permite enviar parte de nuestra producción hacia donde se necesite más rápido.
Primero, creo que ya lo mencionamos. El consumo de China representa alrededor del 20% de todos los semiconductores, y hablo de lo que se queda en China. Y en ese sentido, tenemos más que suficiente en nuestra producción no estadounidense. Tenemos un sitio de manufactura en China. Es de extremo a extremo.
En Chengdu, tenemos casi una operación llave en mano completa. Es el único lugar en el mundo que puede hacer el proceso completo desde los sustratos hasta los productos terminados.
Analista: “¿Se utiliza principalmente para atender la demanda en China?”
Principalmente China, pero, ya saben, puede respaldar todo lo demás. También tenemos dos fábricas en Japón, una en Alemania, y también tenemos nuestros socios de fundición. Piensen en nuestro negocio de embedded. Embedded se puede fabricar ahora en Lehi, pero también, por supuesto, en Singapur y Taiwán con nuestro socio. Así que tenemos suficiente capacidad para atender a China.
En cuanto a su pregunta, ¿qué pasa si China impone aranceles como amenazó con hacerlo en abril durante un par de semanas? Bueno, tenemos cuatro fábricas y socios de fundición fuera de Estados Unidos.
Tenemos dos fábricas en Japón, una en China, una en Alemania. Y, de nuevo, tenemos fundiciones fuera de Estados Unidos, socios de fundición que pueden apoyarnos enviando productos fabricados fuera de EE. UU. hacia China según sea necesario. También tenemos algunos acuerdos comerciales entre Malasia, Filipinas y China que permiten que productos que, aunque fueron fabricados en Estados Unidos, si se ensamblan en esos países, ingresen a China como si fueran originarios de Filipinas o Malasia. Así que tenemos mucha flexibilidad para satisfacer a nuestros clientes con las piezas que necesitan, minimizando o incluso evitando por completo los aranceles.
Hoy podemos atender a China desde EE. UU., pero debo estar preparado para un caso en el que no podamos. Ahí es donde entra el resto de nuestra huella de capacidad. Tenemos una fábrica en Europa. Tenemos dos fábricas en Japón. Tenemos una fábrica en China. Aprendimos un poco, ajustamos nuestra máquina en abril porque tuvimos una especie de ensayo. ¿Qué pasa si hay aranceles basados en EE. UU. sobre lo que sea? Tuvimos una buena respuesta para nuestros clientes. Ahora la estamos mejorando aún más. Algunos de los casos de tecnologías que solo se fabricaban en una planta, ahora los estamos recalificando. Poseemos nuestra tecnología. Poseemos nuestro destino. Los estamos trasladando a lugares como Japón, como Alemania. Tenemos nuestras plantas de ensamblaje y prueba en China, en Malasia y en Filipinas.
Hoy, tenemos todo el back end, por supuesto, fuera de EE. UU. El front end, depende. Ya saben, depende de la pieza. Lo que estamos haciendo ahora es prepararnos, en caso de que regresen aranceles también en China, debo recalificar algunas de nuestras piezas que están en EE. UU. hacia Japón, hacia Singapur, hacia China. Así que lo estamos haciendo.
Embedded ya está listo porque salen de Singapur y Taiwán y luego van a EE. UU. Así que ya está listo. En el lado analógico, sí debo hacer algunas recalificaciones porque las reglas han cambiado. Antes se basaba en el COO o país de origen.
Antes era en el back end. Ahora es en el front end. Así que ahora tengo que tomar algunas de nuestras piezas que están funcionando en EE. UU. y recalificarlas en Japón. Pero tenemos tiempo. Así que esto es algo que estamos haciendo.
Esta recalificación de la cadena de suministro debería, en teoría, ayudar a Texas Instruments a sortear cualquier medida que establezca el gobierno chino. Es muy probable que, una vez implementadas dichas medidas, TI ya esté atendiendo una parte no trivial de su volumen en China con fábricas externas a EE. UU. Nunca sabremos el porcentaje exacto (porque no se comparte), pero parece bastante obvio que todas las disputas comerciales de hace un par de meses prepararon de algún modo a TI para la investigación que ahora está en curso.
Incluso si termina teniendo un impacto no trivial en las finanzas de TI, esta denuncia sí muestra que China representa un riesgo (no solo para TI, sino para cualquier empresa). Sin embargo, también creo que muestra las fortalezas de TI en cuanto a capacidad confiable desde el punto de vista geopolítico.
Un abrazo,
Leandro