El Capital Management Update de Texas Instruments

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Texas Instruments realizó ayer su Capital Management Update de 2025. En este evento, el equipo directivo comparte de manera transparente con los inversores su estrategia de asignación de capital, algo que, en mi opinión, debería ser obligatorio para cualquier empresa cotizada (siempre y cuando no de mucha información a los competidores). No hubo muchos cambios con respecto a el capital management update fuera de ciclo que la compañía llevó a cabo en agosto de 2024 (probablemente como consecuencia de la carta de Elliott Management), pero he pensado que sería buena idea escribir un artículo breve para traer un par de puntos interesantes y hablar de la valoración.

Lo primero que quería resaltar es esta cita:

La asignación de capital es el principal driver de los retornos a largo plazo para los accionistas, y Warren Buffett tiene una cita que vincula a la perfección la asignación de capital con el equipo directivo y, por lo tanto, demuestra por qué este último es tan relevante a cualquier tesis:

TI tiende a dejar a sus CEOs operar largos periodos, por lo que esta cita es muy aplicable a la empresa. Cabe señalar que muchas personas creen (tal vez debido a una famosa cita de Peter Lynch) que cualquier buen negocio debería poder ser dirigido por un inútil y, por lo tanto, que el equipo directivo no es tan importante. Creo que esto no puede estar más alejado de la realidad y que el equipo directivo importa mucho, especialmente si se les va a permitir operar durante un período relativamente largo.

El equipo directivo compartió el gráfico que he compartido tantas veces mostrando la evolución del ciclo de semiconductores. Podemos ver claramente cómo la industria parece estar recuperándose lenta pero gradualmente del actual ciclo bajista:

Este gráfico también muestra que el ciclo bajista actual ha sido uno de los peores en la historia de la industria. Lo que quedó claro en la call es que muchos analistas e inversores tienen dificultades para visualizar una rápida recuperación desde este punto. Creo que, hasta cierto punto, sufren de sesgo de recencia. El equipo directivo de TI opina lo mismo…

Hace poco publiqué un artículo explicando mi escenario de inversión ideal y una de las características que explico y que encuentro atractiva es la ciclicidad a corto plazo combinada con la secularidad a largo plazo. La call del Capital Management Update illustra bien el por qué creo que esta característica tiende a ofrecer oportunidades atractivas. Habrá un momento en el que la mayoría de los inversores pensarán que es "imposible" que la compañía recupere sus máximos anteriores (en términos fundamentales) ya que esto se traduciría en un crecimiento futuro superior al promedio. En pocas palabras, para muchos es difícil imaginar una tasa de crecimiento superior al 20% para una empresa que históricamente ha crecido por debajo de un 10%.

Entiendo por qué esto es difícil de visualizar, pero esta línea de pensamiento ignora por completo que una empresa cíclica no logra su tasa compuesta de crecimiento anual (CAGR) de manera lineal e uniforme. Solo tenemos que mirar el pasado de Texas Instruments para ver que un crecimiento por encima de la media es definitivamente posible. Durante las últimas dos décadas, la industria ha sufrido tres ciclos bajistas (2009, 2017 y 2023). Texas Instruments siempre ha logrado un crecimiento de doble dígito saliendo de estos ciclos (3 de 3), por lo que los datos históricos sugieren que un crecimiento rápido no es solo posible si no bastante probable:

¿Es diferente esta vez? Yo diría que no. Texas Instruments cree que crecerá un 7% interanual durante el primer trimestre, a pesar de que los sectores automotriz e industrial (que representan el 70% de sus ingresos) aún están inmersos en el ciclo bajista. Si ambos mercados se recuperan, creo que es perfectamente posible ver que los ingresos se aceleran de manera significativa.

El ciclo actual puede no parecer uno de los más profundos en la historia de la industria según el gráfico de ingresos de TI, pero no debemos olvidar que el pico de 2021 se alcanzó en un entorno con una oferta restringida y que el pico real podría haber sido más alto si estas restricciones no se hubiesen presentado.

Lo interesante de todo esto es que ya estamos viendo señales de que una recuperación rápida es definitivamente posible. China, Personal Electronics y Enterprise son tres "segmentos" que ya están repuntando con fuerza (creciendo a doble dígito alto) tras varios trimestres de debilidad. Esto significa que no solo es que el pasado pueda ser un buen proxy del futuro, sino que el presente ya podría estar demostrando que así es.

Lo que muchos analistas e inversores no llegan a creer es que, tras dos años débiles, Texas Instruments pueda alcanzar el "extremo inferior" de sus escenarios de ingresos (20.000 millones de dólares en ingresos) de cara a 2026. Ingresos de $20.000 millones en 2026 darían como resultado un CAGR de ingresos del 13% desde niveles actuales. Si nos basamos únicamente en lo que ha pasado en los dos últimos dos años, una CAGR del 13% parece definitivamente optimista (y la empresa podría quedarse corta). Sin embargo, como hemos demostrado, es algo totalmente posible, y más si consideramos que estamos saliendo de uno de los ciclos bajistas más severos de la historia de la industria y que los vientos de cola son más fuertes que nunca.

El sesgo de recencia es un sesgo difícil de superar (hablo por experiencia), pero es precisamente por este motivo por el que se suelen encontrar oportunidades en empresas cíclicas pero seculares. Como señaló acertadamente Jerome Dodson...

No quiero decir con esto que $20.000 millones sea un caso pesimista de cara a 2026, solo que, si la historia sirve de guía, alcanzar ese nivel de ingresos es más que factible. Según el equipo directivo, "solo necesitamos que esto (la recuperación) se extienda al sector industrial y automotriz". Hablaré más en detalle sobre las expectativas de ingresos y flujo de caja libre en la sección de valoración.

Otra cosa que me llamó la atención fue la diversidad del negocio industrial. Los 100 principales clientes industriales representan alrededor del 30% de los ingresos. El equipo directivo mencionó un cliente que actualmente compra 5,000 (!) SKUs de la empresa:

TI sigue esperando un crecimiento sólido en el sector industrial a medida que las líneas de producción se automatizan (esto también es bueno para el negocio de industrial technique de Atlas Copco) y aumenta el contenido de semiconductores por aplicación. El equipo directivo cree que la tendencia ya está en marcha, pero que actualmente hay un desfase entre la tendencia y la demanda final. La razón es que el inventario de sistemas antiguos en sus clientes aún no se ha agotado y esto es necesario para que se empiece a trabajar en nuevos sistemas (que contienen más semiconductores):

Otro aspecto destacado de la llamada fue la internalización de la distribución que está llevando a cabo TI:

Esta es una mejora significativa que aporta ventajas importantes a TI, principalmente la capacidad de estar cerca de los clientes y comprender sus necesidades, así como una mejor experiencia para el cliente.

Un vistazo a la valoración

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