Hola y bienvenid@ de nuevo a Invirtiendo en Calidad,
Bienvenid@ a la octava entrega de “En El Radar.”
Si quieres saber de qué va esta serie, os recomiendo leer la primera entrega. Te ahorro el clic con un breve resumen: el objetivo es compartir empresas interesantes que he empezado a analizar pero que todavía no he analizado con la suficiente profundidad como para tener convicción o incluso una opinión. Por tanto, la serie “En El Radar” debe entenderse como una lista de empresas que encajan en mi filosofía de inversión y que podrían (en el futuro) entrar en la cartera. La puedes ver como una buena fuente de ideas para ti.
De las 22 empresas que he traído hasta ahora a “En El Radar”, dos han acabado entrando en la cartera, y ambas han generado un alfa considerable frente al S&P 500. Las 22 empresas en su conjunto han rentado de media un 10% y han aportado un alfa de un dígito medio frente a los principales índices estadounidenses desde que arranqué la serie.
La edición de hoy trae otras tres empresas (una gratuita y el resto reservadas para suscriptores de pago) que he estado estudiando o que pienso estudiar en las próximas semanas/meses:
Un líder mundial en tecnología para tiendas cuya acción casi se ha reducido a la mitad pese a unos resultados récord (hay un motivo, claro)
El nuevo roll-up de un adquiridor en serie que cotiza por debajo de todos los precios a los que ha ampliado capital desde 2025 para poner en marcha el flywheel
Una empresa de “picos y palas” en una de las áreas de más rápido crecimiento de la oncología
Todas estas empresas acaban incluidas en la pestaña “En El Radar” de la Herramienta de Gestión de Cartera, con la evolución de su precio desde la publicación.
Como esta es la octava edición, los suscriptores gratuitos han tenido acceso a 8 empresas (una gratuita por edición), mientras que los suscriptores de pago han tenido acceso a 25.
Sin más preámbulos, vamos con la primera empresa.
Vusion (EPA:VU)
Breve descripción del negocio
Vusion (antes conocida como “SES-imagotag”) es el líder mundial en etiquetas electrónicas de estantería (ESL). Lo más probable es que hayas visto alguna, porque cada vez sustituyen en mayor medida a las etiquetas de papel en las tiendas:
Fuente: presentación de resultados del 1S 2026 de Vusion
La ESL es solo la puerta de entrada de Vusion a la tienda, y eso es lo que potencialmente hace interesante este negocio. La propuesta de Vusion es que vende una plataforma IoT formada por etiquetas, rieles inteligentes y cámaras con IA en las estanterías, todo conectado a VusionCloud. Esta plataforma ya gestiona unas 52.000 tiendas y 522 millones de dispositivos conectados, 2,4 veces más que hace un año.
Sobre esta plataforma se apoya lo que la directiva llama VAS (servicios de valor añadido): software, suscripciones en la nube, visión artificial (Captana, ~200.000 cámaras en estanterías) y retail media (a través de una adquisición reciente). Los ingresos de VAS fueron de 125 M€ en el 1S 2026 (+39% YoY), de los cuales 61 M€ pueden considerarse recurrentes (+73% YoY).
Pese al fuerte crecimiento de los ingresos de VAS, el modelo de negocio de Vusion sigue estando expuesto a proyectos y centrado en el hardware. Un proceso de venta típico funciona tal que así:
Un retailer firma un despliegue
Vusion instala las etiquetas en sus tiendas a lo largo de uno a tres años. La fabricación está externalizada en BOE, el gigante chino de pantallas que además posee ~24% de Vusion, y en una planta de Jabil en Vietnam para EE. UU.
Vusion amplía la relación a lo largo del tiempo gracias a VAS, aprovechando su base instalada.
El contrato que ha marcado el destino de Vusion en los últimos años ha sido el de Walmart en EE. UU., firmado en 2023. Walmart recibió 1,76 millones de warrants, ejercitables a medida que su gasto con Vusion pasaba de 700 M$ a 3.000 M$. Aunque este despliegue ha beneficiado enormemente a Vusion (no solo a través de sus estados financieros, sino también en su credibilidad como proveedor de IoT), la realidad es que puede convertirse en un viento en contra en 2027 (y más allá). Tocaré brevemente este tema más adelante.
Qué me llamó la atención
Vusion apareció en uno de mis filtros automatizados porque las cifras y la cotización parecían contar historias opuestas. Pese al sólido historial de crecimiento de Vusion (CAGR superior al 20% en los últimos 15 años, según la directiva), que continúa en 2026 con márgenes en clara expansión, la acción ha caído casi un 50% desde máximos:
Esta aparente contradicción me llevó a analizar esto en mayor profundidad, y al final descubrí que lo que el mercado parece estar descontando es el final del despliegue de Walmart. Aunque inicialmente se esperaba que se extendiera hasta 2028-2029, la directiva confirmó que el despliegue de EdgeSense en Walmart estará prácticamente terminado a finales de 2026. Este pull-forward probablemente provocó la subida a máximos históricos en 2025 y la caída posterior, cuando el despliegue se consideró menos sostenible (¡y luego dicen que los mercados miran hacia delante!).
Que la valoración se haya comprimido por un posible precipicio de ingresos en 2027 es algo que en realidad veo de forma positiva, no solo porque crea una oportunidad para quien tenga duration, sino también porque demuestra que Walmart vio valor en la oferta de Vusion y decidió desplegarla más rápido. Walmart ha decidido expandirla también en Canada y México.
Imaginemos que 2027 es, efectivamente, un precipicio de ingresos tras el despliegue de Walmart (aunque la cartera de proyectos de Vusion parece estar llenando ese hueco bastante bien)… ¿un 2027 débil significa que el negocio vale un 50% menos? Probablemente no, lo cual tampoco significa que la acción esté barata a los niveles actuales.
Aun así, Vusion parece estar barata a simple vista. Con un valor empresarial de ~1.900 M€, cotiza a unas 9 veces el EBIT ajustado de los últimos doce meses (un EBIT, evidentemente, influido por el despliegue de Walmart en EE. UU.). Mi análisis de Vusion es, en el fondo, un intento de responder a la siguiente pregunta:
¿Es 2027 un precipicio o solo una pausa antes de que se reanude el crecimiento?
Hay que tener en cuenta que quizá ni siquiera sea un precipicio en el sentido de que el crecimiento se vuelva negativo (que es lo que parece implicar el múltiplo), sino una desaceleración del crecimiento de los ingresos, que a estas alturas parece casi segura.
Qué me gusta
Hay muchas cosas que me gustan de Vusion, compartidas sin un orden en particular…
Liderazgo claro en el mercado. La empresa tiene una escala que duplica la de cualquier competidor (los principales son Hanshow, SoluM y Pricer), y sus ingresos de VAS multiplican varias veces los ingresos no-ESL de todos ellos juntos. Esto importa porque la escala parece una ventaja competitiva relevante en su transición hacia un modelo de “maquinilla y cuchillas”.
El cambio de mix probablemente mejorará la calidad del negocio. Los ingresos de VAS deberían alcanzar unos ~400 M€ proforma en 2026 (incluida la adquisición de In-Store Media), cuatro veces los niveles de 2022, y la directiva aspira a que se acerquen al 30% de los ingresos en 2027. Los ingresos VAS tienen un margen sobre costes variables muy superior al de las ESL, algo que ya empieza a notarse en los márgenes (y además son más recurrentes).
El recorrido de penetración es largo. La directiva estima la penetración de las ESL en torno al 20% del mercado, y mucho menor en visión artificial y retail media. Walmart supone una parte importante del mercado y Vusion parte con ventaja en la relación, con futuros despliegues de Walmart previstos en Canadá y México.
Fabricación con poco capital. El capex financiado por el grupo es de ~3,6% de las ventas, ya que los grandes despliegues suelen estar co-financiados por los clientes (p. ej., Walmart). Esto crea un modelo “ligero en capital”, pero también conlleva grandes vaivenes en el flujo de caja.
Balance y asignación de capital. La empresa tiene una caja neta de 197 M€ incluso después de la reversión de los anticipos de Walmart, y un CEO con muchos años al frente.
Opcionalidad en IA de visión y retail media. Esto ya empieza a verse en los ingresos de VAS, pero es la próxima gran ola de tecnología en tienda. La quinta generación de su tecnología de visión artificial se escalará en 2027, y la IA solo es tan útil como los datos de los que dispone (es decir, la escala de Vusion no es trivial).
En resumen, parece un negocio bastante decente que cotiza a un múltiplo de EBIT aparentemente bajo.
Qué me preocupa
Aunque la acción parece estar barata, la caída del ~50% ha ocurrido por algo:
Concentración de clientes y el precipicio de 2027. Walmart ha impulsado la mayor parte del crecimiento en EE. UU. (Américas/APAC +39% en el 1S frente a EMEA +6%). Sustituir este contrato exige un gran aumento de pedidos en el H2, algo en lo que la directiva sigue mostrándose confiada. Parece que la cartera de proyectos se está llenando bien, pero el timing y la magnitud son las dos incógnitas.
Dependencia de BOE, que es a la vez el principal fabricante y el mayor accionista, con dos puestos en el consejo.
La ESL en sí es hardware. Los competidores chinos compiten duro en precio, y la ESL puede convertirse en una materia prima si la plataforma no se mantiene por delante.
Qué estoy vigilando
Lo principal que intento hacer aquí es responder a dos preguntas:
¿Es real el precipicio de 2027? Parece estar descontado en la cotización
¿Cuál es la oportunidad después de 2027? ¿Es el mercado lo bastante grande como para seguir creciendo durante muchos años?
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