¡Incluso ellos suben el guidance!

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Nintendo presentó (otra vez) muy buenos resultados trimestrales, con una agradable sorpresa: incluso su (históricamente) conservador equipo directivo decidió elevar significativamente sus previsiones, abrumado por la demanda de la SW2. Este trimestre confirmó que las estimaciones de los analistas eran (y siguen siendo) demasiado bajas (¡si es que necesitábamos algún tipo de confirmación!). Las cifras de los primeros 6 meses muestran una continuación del Q1: un sólido crecimiento de los ingresos impulsado por las ventas de SW2... pero seguidos de una compresión de márgen significativa:

La compresión de márgenes fue causada por varios factores, ninguno de los cuales es preocupante. El primero es que, en la fase actual del ciclo de SW2, las ventas de hardware son significativamente mayores que las de software. A esto, debemos sumarle que la SW2 cuenta con un margen bruto inferior al de la SW1. La compresión de márgenes es normal durante las primeras etapas del ciclo de una consola, pero la ecuación se invertirá a medida que la base instalada crezca y las ventas de software tomen el relevo. No tienes que creerme si no quieres; podemos ver cómo se desarrolló el ciclo de la SW1. En el gráfico de abajo, se puede ver cómo el margen bruto tocó fondo en el primer año de la SW1 solo para luego expandirse 1.700 pbs (puntos básicos) a lo largo del ciclo:

Lo interesante de este nuevo ciclo es que podríamos estar ante el escenario de que el margen bruto comience desde una base más alta (aún por determinar). La razón es que Nintendo cuenta con dos plataformas coexistentes, relacionadas y exitosas. La SW1 sigue generando abundantes ventas de software (a diferencia de la Wii U cuando se lanzó la SW1). Hemos tenido dos trimestres con mucho peso de ventas de hardware (SW2), y los márgenes brutos solo han caído ligeramente por debajo de los del años fiscal 2018 a pesar de que la SW2 cuenta con márgenes brutos más bajos que la SW1. Sin embargo, nos encontramos ante una paradoja. Cuanto más éxito tenga la SW2, menor será el margen bruto durante las primeras etapas del ciclo. No obstante, este éxito temprano debería, en teoría, traducirse en mayores beneficios en años venideros a través de la venta de software sobre una base instalada significativamente mayor.

Si bajamos más en la cuenta de resultados, también podemos ver que Nintendo continúa invirtiendo cantidades considerables en I+D y Publicidad. Nada fuera de lo común para una empresa que trata de construir agresivamente una base instalada que traerá un flujo de ingresos muy rentable en los próximos años.

Creo que es razonable asumir un apalancamiento operativo más significativo en este ciclo que en el ciclo de la SW1. La razón radica en las iniciativas de IP (propiedad intelectual). Aunque Nintendo solo lanzó la película de Mario hacia el final del ciclo de la SW1, ahora tenemos la confirmación por parte del equipo directivo de que estas iniciativas relacionadas con la IP serán más recurrentes (al menos una vez al año). Esto debería ayudar a Nintendo a impulsar sus ventas mientras genera beneficios por hacerlo (una especie de marketing en el que la empresa cobra). Esta es una de las cosas que hace especial a Nintendo. Cuando Nintendo estrenó la película de Super Mario, los gastos de ventas y marketing como porcentaje de las ventas disminuyeron considerablemente.

El beneficio ordinario y el beneficio neto aumentaron considerablemente a pesar de los menores márgenes brutos y el mayor Opex (gastos operativos):

La razón fue doble:

No tomaría ninguno de estos como recurrentes y operativos y, por lo tanto, el punto que mencioné anteriormente se mantiene: los márgenes están destinados a comprimirse significativamente a medida que se construye la base instalada, solo para dispararse a partir de ahí.

Lo más destacado del trimestre fueron tanto las cifras de ventas de SW2 como las previsiones (guidance). Ambas están estrechamente relacionadas porque las cifras de SW2 han estado todo el año considerablemente por encima de las expectativas de la dirección, lo que les ha llevado a aumentar las previsiones. Empecemos por lo primero.

Nintendo ha vendido más de 10,3 millones de SW2 en solo dos trimestres (4,54 millones solo en el Q2). Estas ventas han venido acompañadas de 20,6 millones en ventas de unidades de software, para un tie ratio (ratio de software/hardware) de casi exactamente 2:

Una cosa a tener en cuenta aquí es que ninguna de esas cifras incluye Pokémon Legends Z-A (lanzado el 16 de octubre), que ha sido un éxito increíble y también ha sido vendido como parte de un bundle (paquete) con el hardware. En su primera semana, Pokémon Z-A vendió alrededor de 2,9 millones de copias para la SW2 (5,8 millones considerando tanto SW1 como SW2), ¡lo que representa el 14% de las ventas totales de software para la SW2 durante los primeros 6 meses (en solo una semana)!

Aunque las ventas de hardware de SW1 están disminuyendo considerablemente, Nintendo fue capaz de vender 1,89 millones de unidades y, lo que es más importante, más de 60 millones de unidades de software. A un precio promedio de $60, la SW1 está aportando $3,6 mil millones en ingresos muy rentables que pueden ser reinvertidos en la SW2. Es evidente a todas luces que el punto de partida de Nintendo en este ciclo es muy distinto de lo que era cuando se lanzó la SW1.

Los excelentes resultados durante los primeros 6 meses para la SW2 llevaron al equipo directivo (que suele ser conservador) a aumentar sus previsiones de forma considerable. Nintendo ahora espera vender 19 millones de unidades de SW2, un 27% más que su estimación anterior:

Si tomamos la cifra del Q2 (4,54 millones de Switch 2 vendidas) y asumimos que será similar en el Q3 y Q4, llegamos a las nuevas previsiones. El único problema con estos cálculos es que el Q4 es el trimestre de Navidades, en el que las ventas deberían tender muy por encima de la cifra de 4,5 millones. Esto, junto con los rumores recientes (de los que hablé en un NDLS anterior) de que Nintendo está pidiendo a los proveedores que fabriquen 25 millones de SW2 este año, me hace pensar que las cifras siguen siendo conservadoras a pesar del considerable aumento de las previsiones. En resumen, las expectativas del equipo directivo podrían ser más altas de lo que están comunicando al mercado.

También aumentaron el guidance de software, pero solo en un 7%. Varios factores podrían explicar la divergencia entre ambos. El primero es que uno de los blockbusters esperados de la saga Zelda este año (Hyrule Warriors: Age of Imprisonment) ha sido supuestamente aplazado al próximo año fiscal (aunque Nintendo todavía lo anuncia como lanzamiento de esta semana en su presentación de resultados, y no hay ningún mensaje oficial de la compañía). La segunda (y más probable) razón es que Nintendo tiende a ser mucho más conservadora con su previsión de software. Siempre me gusta traer este gráfico de mis amigos Brett y Ryan en Chit Chat Stocks para mostrar el rendimiento histórico de la previsión de software frente a las ventas reales de software:

Si asumimos que Hyrule Warriors se retrasa (lo que podría no ser el caso), este aumento de las previsiones es aún mejor. En este negocio, es el software el que vende el hardware, y Nintendo aumentó significativamente sus previsiones de ambas métricas a pesar de que uno de los blockbusters de este año supuestamente se ha retrasado. Sigo pensando que las cifras anteriores resultarán ser conservadoras de cara a final de año.

Independientemente de si crees que el equipo directivo está siendo razonable o conservador, la previsión actual se encuentra ahora por encima de las expectativas del mercado. Tener un equipo directivo conservador que guía por encima de las estimaciones anuales de los analistas a falta de dos trimestres es siempre una gran señal.