Nintendo: Finalmente Mirando al Horizonte

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Nintendo presentó resultados de su ejercicio fiscal 2025 el jueves de la semana pasada. No creo que las cifras de este año sean lo más relevante, pero antes de pasar a lo importante (el guidance y todo lo relacionado la Switch 2), hagamos un rápido repaso a los números. Como era de esperar, tanto las ventas como los beneficios cayeron considerablemente en 2025:

El motivo detrás de estas caídas es sencillo: la Switch 1 está en su octavo año de vida y Nintendo no ha lanzado muchos juegos 1P últimamente (algo lógico, teniendo en cuenta la inminente llegada de la Switch 2). Además, debemos recordar que Nintendo mencionó por primera vez la Switch 2 el 16 de enero (aunque el Direct fue el 2 de abril) y que este anuncio pudo reducir notablemente las ventas del cuarto trimestre. Es probable que el anuncio oficial de la Switch 2 afectara las ventas del Q4 y, en menor medida, de todo el año, ya que prácticamente todo el mundo sabía que habría un anuncio pronto. Aun así, Nintendo vendió 10,8 millones de Switch 1 en el FY 2025 (por debajo de los 11 millones previstas en el Q3) y disfrutó de una sólida campaña navideña:

Como de costumbre, el equipo directivo fue más optimista con el hardware que con el software. Nintendo vendió 155 millones unidades de software, casi un 4% por encima del guidance fijado en el Q3. Como ya he comentado en numerosas ocasiones, este es un patrón habitual en Nintendo. Como accionista esto es lo que me gustaría ver (y no al contrario) ya que el software tiene márgenes mucho más altos y, por tanto, Nintendo suele mostrar más pesimismo con su guidance de beneficios que con el de ventas.

El tema de los márgenes es interesante en el contexto de la Switch 1 y el guidance de la Switch 2 y cómo podrían evolucionar sus márgenes durante su ciclo de vida. El margen bruto de Nintendo se expandió 390 puntos básicos a pesar de la caída de las ventas.

¿El motivo? La mayor proporción de ventas de software a medida que las unidades de hardware caen más rápido que las de software. Nintendo obtiene buena parte de sus beneficios de sus ventas de software; por lo que si este pesa más en el total de ventas, es normal que los márgenes se expandan. Este marco es útil para pensar en el guidance del FY 2026 y cómo deberían evolucionar los márgenes de la Switch 2 a lo largo de su ciclo de vida, aunque hablaré de ello más adelante.

Los márgenes operativos, sin embargo, se contrajeron de forma significativa pese a la expansión del margen bruto. El principal motivo es que Nintendo sigue invirtiendo de cara al lanzamiento de la SW2. En pocas palabras: las inversiones actuales en la SW2 aún no se ven correspondidas con ventas (algo que cambiará con el tiempo). De las cifras de este año también destacaría la primera caída en bastante tiempo de usuarios activos anuales:

No es especialmente sorprendente, dada la ausencia de grandes títulos propios y el anuncio de la SW2. El lanzamiento de la nueva consola debería reactivar este KPI (sobre todo gracias a sus funciones cooperativas), pero lo bueno es que la SW2 se podrá apoyar en la base de usuarios existente. No es razonable suponer que crecerá al mismo ritmo que la Switch 1, aunque partirá de una base mucho mayor.

Una vez revisados por encima los (en su mayoría irrelevantes) números del FY 2025, pasemos a lo que acaparaba toda la atención: el guidance.

El guidance de Nintendo para 2026

Nintendo publicó su guidance en dos partes, uno con las cifras financieras y otro con las unidades de hardware y software por plataforma (como es habitual). El guidance financiero proyecta un fuerte aumento de las ventas (+63%) acompañado de un incremento mucho menor del beneficio operativo (+13%):

Esta esperada contracción del margen podría inquietar a algunos, pero necesita contexto. Primero, es inevitable que los márgenes se contraigan cuando se lanza un sistema nuevo. La razón es la inversa de lo comentado antes: en los primeros años de una plataforma, los ingresos de hardware componen una mayor parte del pastel y el margen bruto del hardware es mucho menor. Nintendo incluso mencionó que los márgenes brutos de la SW2 serán inferiores a los de la SW1, despejando toda duda sobre una posible subida de precios “excesiva.” Ver un aumento de precio no le gusta a ningún consumidor, pero conviene recordar que Nintendo llevaba 9 años sin subir precios.

Los márgenes debería expandirse a medida que la base instalada crezca y se lancen más juegos ya que el software representará una parte mayor del pastel. En resumen, es normal ver un ajuste inmediato de márgenes cuando se lanza un nuevo sistema.

Dicho esto, creo que hay opcionalidad positiva en beneficios (hablaré de las ventas más adelante) por dos motivos. Primero, Nintendo suele ser conservadora con las ventas de software; esto implica que el software podría pesar más de lo previsto incluso el primer año (por definir).

El segundo motivo es que el equipo directivo asume que los aranceles se mantienen donde están. Esto significa que cualquier mejora entre Vietnam/China y EE. UU. podría repercutir positivamente en Nintendo (esta misma semana vimos avances favorables con China). Conviene señalar que Nintendo solo ha asumido los aranceles del 10% (ya que el resto está en pausa). No creo que los aranceles sean tan relevantes para Nintendo, dado que la mayor parte de sus beneficios procede del software, pero sí pueden representar un posible viento de cola.

Nintendo espera vender 15 millones de SW2 en su FY 2026 (10 meses de ventas, ya que la consola se lanza dos meses después de empezar el FY) y 45 millones de unidades de software:

Las unidades de software no incluyen los juegos que vienen de serie con la consola, de modo que, si suponemos que el 50% del hardware se venda con Mario Kart World (probablemente sea más), estaríamos hablando de unas 52 millones de unidades de software y un tie ratio de 3,46. El equipo directivo señaló que 52 millones es un buen punto de partida.

Esto parece algo conservador si tenemos en cuenta que la tie ratio de la SW1 fue mayor (3,57) pese a recibir bastante menos apoyo de desarrolladores externos en sus inicios. Como he comentado ya, el equipo directivo tiende a ser prudente con el software, y este cálculo apoya esta creencia.

La proyección de hardware también parece prudente si tenemos en cuenta varios factores. Primero, el equipo directivo también suele ser conservador con sus proyecciones de hardware en años de lanzamiento: proyectaron unas 10 millones de unidades vendidas para la SW1 en su estreno y acabaron vendiendo casi 18 millones en los primeros 12 meses. El equipo directivo comentó abiertamente que la proyección actual asume que la SW2 no se vende más rápido que la SW1 (lo mismo que yo asumí en mi ejercicio de valoración), pero diría que existe opcionalidad positiva por dos motivos:

1. La plataforma Switch está ya consolidada y la gente sabe qué esperar.

2. La demanda de reservas supera de largo la de la SW1 y también las expectativas del equipo directivo.

Había dudas sobre la capacidad de Nintendo para cubrir la demanda; un cuello de botella de oferta podría limitar la opcionalidad positiva si la demanda acaba superando las expectativas. El equipo directivo disipó pronto este temor y afirmó que la proyección está basada en la demanda y no en la oferta:

Esto es consistente con el hecho de que lograron fabricar 18 millones de SW1 el primer año y de que se han preparado para un lanzamiento mayor esta vez. Me cuesta ver 15 millones como el techo de oferta de Nintendo. Lo que parece evidente es que la compañía no puede vender 30 millones de SW2 el primer año, aunque hubiese demanda para ello. La buena noticia es que esto no debería importar demasiado: que las ventas se produzcan en el primer o el segundo año cambia poco la tesis de inversión.

Comparando el guidance con mis estimaciones

Hace poco publiqué una valoración explicando por qué seguía comprando acciones de Nintendo. Ahora que tenemos el guidance del equipo directivo para el primer año, me pareció interesante empezar a comparar las dos cosas (aunque aún es muy pronto).

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