Terrible Gestión de Expectativas

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Zoetis reportó un trimestre bastante malo ayer. La compañía no solo se quedó corta de las expectativas de ingresos del mercado, sino que también redujo su guidance de crecimiento de ingresos orgánicos para 2025. La acción, como era de esperar, cayó considerablemente (y lo sigue haciendo hoy):

He visto a muchas personas afirmar que una ligero miss en ingresos (0.2%) y un menor guidance no deberían causar una caída tan pronunciada en el precio de las acciones de una compañía, especialmente si cotiza a una valoración razonable. Estaría muy de acuerdo con este punto de vista SIEMPRE Y CUANDO los problemas estuvieran contenidos en esas dos métricas financieras. El problema, sin embargo, no se detuvo ahí. El equipo directivo manejó las expectativas de manera terrible y, en los últimos trimestres, ha perdido completamente el control de la narrativa (nunca es una buena noticia, aunque no sea algo crítico a largo plazo).

Antes de profundizar en este tema y en la valoración de Zoetis, echemos un vistazo rápido al trimestre.

Muchos no dudarán en decir que Zoetis está "cotizando a 20x beneficios mientras solo crece un 1%". Aunque el titular es muy buen clickbait, tergiversa lo que está sucediendo. Zoetis se desprendió recientemente de su negocio de MFA (Medicated Feed Additives), lo que está suponiendo un viento en contra para los ingresos reportados. Para tener en cuenta el tipo de cambio y esta venta, Zoetis reporta una métrica llamada crecimiento operativo orgánico (organic operational revenue growth). En el tercer trimestre, el crecimiento de los ingresos operativos orgánicos fue del 4%, y el crecimiento operativo orgánico en el Ingreso Neto Ajustado fue del 9%. Así que no, Zoetis no está realmente creciendo a tasas del 1%.

Dicho todo esto, echemos un vistazo más detallado a los números. El segmento de Livestock estuvo sorprendentemente sólido en el trimestre, salvando a Zoetis de un "desastre." Este segmento creció un 10% operativamente en el tercer trimestre (una tasa de crecimiento fuera de lo común) y ayudó a compensar el pobre crecimiento de Companion (2%). La fortaleza en Livestock fue generalizada (+14% en EE. UU. y +8% en Geografías Internacionales), pero el rendimiento de Companion fue dispar entre geografías. Companion no creció en EE. UU. y creció un 4% en Geografías Internacionales:

Entonces, ¿qué pasó? Varias cosas. Primero, los OA Pain Mabs (Librela y Solensia) fueron un viento en contra, especialmente en los países de habla inglesa. Librela no ha gozado de publicidad positiva en EE. UU. (justificada o no), y esto se extendió a varias geografías internacionales. Como resultado, las ventas de Librela cayeron un asombroso 15% interanual a nivel mundial (lo que fue una caída mucho más pronunciada en EE. UU. del -26%). Not great, especialmente porque la franquicia de OA Pain Mabs teóricamente iba a ser uno de los principales impulsores de ventas en los próximos años (su desarrollo en Europa así lo parecía indicar), y ahora se ha convertido en un viento en contra.

Esto también demuestra por qué uno no debería centrarse en los titulares de personas que no han analizado la empresa. Muchos afirman que el pobre rendimiento de las acciones de Zoetis en los últimos 5 años es solo una cuestión de una normalización en sus ratios de valoración. Si bien en parte es cierto porque la valoración de Zoetis en el pico de la pandemia no tenía ningún tipo de sentido, esto ignora por completo el hecho de que uno de los vientos de cola más significativos para la compañía "de repente" se convirtió en un viento en contra.

Las otras franquicias clave de Zoetis (dermatología y antiparasitarios) experimentaron un crecimiento más lento debido a comparaciones difíciles, pero al menos crecieron. La franquicia Simparica (antiparasitarios) creció un 7% operativamente, mientras que dermatología creció un 3%. El equipo directivo atribuyó el crecimiento más lento y su rendimiento general más débil a varias cosas...

Según el equipo directivo, el #1 y el #2 estaban dentro de sus expectativas, pero el #3 los cogió por sorpresa. Esto suena un tanto extraño ya que el equipo directivo lleva afirmando muchos trimestres que su negocio no está tan expuesto a las visitas al veterinario, una afirmación que en cierto modo quedó confirmada por el crecimiento de Zoetis en los últimos años, incluso en un entorno de disminución de las visitas al veterinario. Lo que no dijeron es que el negocio está altamente expuesto a las visitas terapéuticas al veterinario, y que estas visitas llevan disminuyendo varios trimestres:

Menos visitas terapéuticas al veterinario teóricamente resultan en menos inicios de pacientes, y atribuyeron parte de la debilidad del trimestre (y de la guía) a esto. Tal vez hubiera sido un buen comienzo ser completamente transparente tan pronto como las visitas terapéuticas al veterinario comenzaron a flaquear. La pregunta es:

El hecho de que estos "problemas macro" estén surgiendo a medida que la competencia en ciertas franquicias se intensifica definitivamente no es algo que hará que el mercado se sienta cómodo (y con razón).

La compañía redujo significativamente su guidance de ingresos, de un rango de crecimiento operativo orgánico del 6.5% al 8% (punto medio del 7.25%) al 5.5% al 6.5% (punto medio del 6%). La única buena noticia es que mantuvieron en cierto modo el guidance en el Ingreso Neto Ajustado y esperan el mismo EPS diluido:

Obviamente esto no es bueno, pero hay algo que lo empeora. En el segundo trimestre de 2025 (es decir, el último trimestre), el equipo directivo elevó su guidance de un punto medio del 7% al 7.25%. Elevar la guía un trimestre solo para bajarla al siguiente es una terrible gestión de expectativas, sin importar cómo se mire. Para colmo, el CFO decidió que tenía sentido recomprar más de $330 millones en acciones este trimestre (una cosa le voy a dar a Zoetis: ¡al menos devuelven prácticamente todo el exceso de efectivo a los accionistas!).

Este es solo uno de los errores que el equipo directivo ha cometido en los últimos trimestres, pero no es el único. Aquí tienes algunos más…

Lo que me parece interesante es que el resultado de todo esto ha sido el "despido" del jefe de I+D (Robert Poulzer), cuando en realidad, quienes deberían haber sido despedidos son tanto el CEO como el CFO por perder completamente la narrativa frente al mercado. Ten en cuenta que los analistas (con razón) estaban preocupados por los problemas #2 y #3, pero el equipo directivo decidió mantener el optimismo. No creo que perder temporalmente la narrativa frente al mercado tenga mucho impacto a largo plazo, pero no se puede negar que llevará algún tiempo recuperar la narrativa, y lo más probable es que sea un camino volátil.

Lo creas o no, hubo algunos brotes verdes en los resultados, aunque la mayoría dependen de la visibilidad del equipo directivo (que ahora sabemos que no es la mejor). El primero es que no creen que el cuarto trimestre sea representativo de 2026 (es decir, 2026 aún podría ser un buen año a pesar de terminar 2025 con un crecimiento orgánico operativo de aproximadamente el 3%).

También mencionaron que ven una estabilización en la franquicia de OA Pain Mabs. Esto significa que esta franquicia (excluyendo Lenivia y Portela) puede volver a crecer en 2026 (lo que sería una grata sorpresa).

Otro brote verde podría encontrarse en los canales de venta. En una conferencia de inversores a mediados de trimestre, el equipo directivo mencionó lo siguiente:

Esta reducción de existencias tuvo un impacto en el trimestre, pero el equipo directivo sí vio una recuperación. El hecho de que el inventario de los distribuidores esté en niveles bajos deja espacio para algún tipo de viento de cola de stocking en 2026, pero probablemente sea demasiado pronto para saberlo. Mientras tanto, Zoetis continúa construyendo sus canales alternativos, que crecieron un 21% interanual.

Finalmente, la compañía también disfrutará del "viento de cola de la innovación". Ahora, aún no sabemos en qué medida o cuándo (como comenté en un NDLS anterior). Zoetis organizará un seminario web sobre innovación el 2 de diciembre.