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A pesar de la reacción adversa del mercado, ASML presentó buenos resultados el miércoles. Dicho esto, es necesario un poco más de contexto para entender la reacción del mercado. En primer lugar, el retorno de ASML durante el último año ha sido excepcional y la acción está rondando máximos históricos (es decir, el punto de partida era saludable):
En segundo lugar, ASML suele presentar resultados justo antes que sus principales clientes (TSMC, Intel, Samsung y los fabricantes de chips de memoria). Aunque ASML comparte algo de contexto sobre el entorno de demanda, el mercado suele esperar a que sus principales clientes compartan sus planes de Capex. TSMC, por ejemplo, ha reiterado hoy que esperan que el Capex de los próximos 3 años sea "significativamente mayor" al de los últimos tres años (alrededor de 100.000 millones de dólares). Una porción de este dinero irá a parar directamente a ASML y en cierto modo confirma sus comentarios cualitativos sobre la demanda.
Los comentarios de los clientes son ahora más importantes que nunca ya que ASML ha dejado de compartir el número de pedidos trimestrales (justo ahora que estarían probablemente batiendo las expectativa de los más optimistas).
No voy a entrar a detalle en las cifras trimestrales y deberías saber por qué si has leído mi artículos anteriores de ASML: las cifras trimestrales son (en su mayoría) ruido, y más ahora que no tenemos los indicadores “adelantados” que solíamos tener. El motivo principal por el que no hay que hacerle caso a los números trimestrales es que los ingresos de ASML se están inclinando cada vez más hacia productos con un precio de venta promedio (ASP) mayor (EUV), por lo que cualquier retraso en el reconocimiento de ingresos de un pedido EUV puede impactar significativamente las cifras de un trimestre determinado. Lo único que destacaría de las cifras trimestrales es que (una vez más) los márgenes brutos superaron las expectativas del equipo directivo debido a (una vez más) ventas de IBM (Installed Based Management) superiores a las esperadas:
Fuente: Presentación de Resultados de ASML
Podemos hacer dos lecturas del hecho de que las ventas de IBM superen tan recurrentemente las expectativas del equipo directivo, y ambas pueden ser ciertas al mismo tiempo:
El equipo directivo está siendo conservador con el segmento de IBM: Creo que esto es cierto y que tiene implicaciones para el guidance de 2030
La demanda todavía supera a la oferta y, por lo tanto, los clientes recurren a upgrades para intentar satisfacer toda la demanda posible
Prácticamente toda la call de resultados estuvo centrada en tres temas principales:
El guidance de 2026 y 2030
Capacidad para satisfacer la demanda futura
Desarrollo tecnológico
Vamos a echar un breve vistazo a los tres.
1. El guidance de 2026 y 2030
El equipo directivo elevó el punto medio de su guidance de ingresos para 2026 (interesante si tenemos en cuenta que aún estamos en el primer trimestre) pero dejó el rango de márgenes brutos sin cambios. ASML ahora espera ventas de 38.000 millones de euros en 2026 (punto medio), lo que resultaría en un crecimiento interanual del 16%. Más relevante aún, esto supone un aumento del 4% con respecto al guidance que compartieron hace solo tres meses (punto medio de 36.500 millones de euros) y también se sitúa por encima de las expectativas del mercado. Pero, ¿qué ha cambiado? El equipo directivo atribuyó (curiosamente) el incremento al segmento DUV de inmersión en países distintos a China. Esperaban que el negocio no-EUV estuviese plano en 2026, pero ahora esperan que crezca.
También compartieron algunos comentarios cualitativos sobre la demanda:
En los últimos meses, nuestros clientes han aumentado su demanda esperada a corto y medio plazo para nuestros productos. Como resultado, la entrada de pedidos de ASML sigue siendo muy fuerte.
La parte más interesante (en mi opinión) de esta cita es la parte de la "demanda a medio plazo". Parece que ASML tiene cada vez más visibilidad sobre su guidance de 2030 y que podría potencialmente terminar más cerca del extremo superior del mismo. No cambiaron el guidance de 2030, PERO sí argumentaron que cuando establecieron estos objetivos subestimaron la fuerza del mercado DRAM. Esto potencialmente significa que presentarán un guidance "más alto" (me refiero al punto medio) o que tal vez confían más en el extremo superior, pero esto es algo que solo sabremos en el CMD (Capital Markets Day) del año que viene.
Ver a ASML aumentar el guidance de 2030 en 2027 (con 3 años de antelación) sería una muy buena noticia, pero creo que lo que debemos extraer de lo anterior es que el guidance actual de 2030 parece bastante alcanzable y que es probable que ASML esté más cerca del extremo superior (hablaré más sobre esto en la sección de valoración).
La fuerte demanda está siendo impulsada por la IA, donde la demanda sigue estando por encima de la capacidad instalada. ASML señaló que tanto los clientes de lógica como los de memoria (especialmente estos últimos) les han dicho que esperan que la escasez persista más allá de 2026 (algo que no son buenas noticias para Nintendo, pero que ya parece estar descontado hasta cierto punto en el precio de la acción). Para más contexto sobre los problemas de memoria de Nintendo, puedes leer este artículo.
La construcción de infraestructura de IA y la escasez de los chips de memoria están cambiando de alguna manera la distribución geográfica y de productos de ASML. Las ventas de EUV ahora representan 2/3 partes de las ventas totales, los clientes de memoria la mitad, y Corea del Sur un poco menos de la mitad:
Fuente: Presentación para Inversores de ASML
A pesar de no poder satisfacer la demanda existente, ASML afirma que no son el cuello de botella de la IA. Parece que el cuello de botella actual gira en torno a la energía y los chips de memoria, algo que sus acciones ya parecen reflejar. Cabe destacar que, en un inicio, muchos afirmaron que esta vez los fabricantes de chips de memoria no expandirían capacidad y exprimirían a los clientes al máximo subiendo precios. Aunque este parecía ser el caso durante los primeros meses, estos fabricantes finalmente decidieron expandir capacidad (beneficiando a empresas como ASML). Lo que me parece interesante es que, a pesar de que ASML tiene posiblemente la posición más fuerte en la cadena de suministro de semiconductores, la compañía tiene una política de no exprimir a sus clientes:
Ahora, en nuestro modelo de precios, como saben, nuestro modelo de precios no se basa en la presión en la que se encuentran nuestros clientes. Esa no es la forma en que hacemos negocios. La forma en que hacemos negocios es que observamos el valor que ofrecemos a nuestros clientes, generación tras generación, herramienta tras herramienta, y tomamos nuestra parte justa en eso. Podrían decir, en el clima actual, ¿no pueden exprimir un poco más? Entiendo eso, pero también es cierto que cuando el mercado baja un poco, y los clientes están pasando por momentos más difíciles, eso también paga estas tarifas. Fundamentalmente, creemos que el modelo que tenemos es un modelo justo.
Esto, en mi humilde opinión, es uno de los pilares del foso de la empresa. Los clientes no solo son más propensos a compartir sus hojas de ruta con ASML (otorgándole así una ventaja "injusta" sobre los competidores), sino que también los hace menos propensos a buscar/probar tecnologías alternativas (si es que estas acaban surgiendo).
2. Capacidad para satisfacer la demanda futura
El equipo directivo de ASML señaló acertadamente que la capacidad debe ser analizada desde dos frentes: unidades y productividad/rendimiento (throughput). Los clientes pueden satisfacer sus crecientes necesidades de wph (obleas por hora) comprando más unidades, actualizando las unidades existentes para aumentar su productividad, o ambas. ASML se centra en...
Ser capaz de proporcionar un número creciente de unidades en el futuro (inversiones en capacidad)
Hacer que dichas unidades sean más productivas (inversiones en tecnología)
Empecemos por la primera. El equipo directivo compartió que esperan poder producir 60 unidades low-NA EUV este año y por lo menos 80 unidades en 2027. ASML entregó alrededor de 43-45 unidades low-NA EUV en 2025, por lo que esperan aumentar la capacidad en un 25% en 2026 y un 33% adicional en 2027. Recuerda que cuando las acciones de ASML estaban en sus mínimos, a todos les preocupaba la demanda. Con ASML en máximos históricos, todos comenzaron a preocuparse por la capacidad de la compañía para satisfacer la creciente demanda (es curioso cómo funciona esto). Estos aumentos de capacidad no solo hacen que la compañía sea capaz de satisfacer potencialmente la mayor demanda, sino que también reduce los riesgos de que se pueda cumplir el guidance de 2030.
Ahora pasemos al segundo punto en la siguiente sección.
3. Desarrollo tecnológico
Hubo muchas noticias sobre tecnología, pero permíteme comenzar esta sección hablando de capacidad. El equipo directivo compartió dos aspectos interesantes con respecto a las mejoras de productividad. Primero, han logrado aumentar la productividad de la NXE:3800 de 220 wph a 230 wph (obleas por hora). En segundo lugar, anunciaron que la nueva fuente de 1.000 vatios les permitirá extender el uso de low-NA EUV durante muchos años ya que será capaz de llegar a producir 330 obleas por hora. Estas mejoras de productividad tienen varias implicaciones:
Permiten a ASML satisfacer la capacidad de la industria sin tener que centrarse tanto en el número de unidades (evidentemente, las herramientas más productivas traen consigo un precio más elevado y, por tanto, son un negocio muy rentable para ASML)
Protegen a ASML de la competencia futura. Este negocio no se trata de cuánto cuesta un sistema "equivalente", sino de lo que significa "equivalencia" en este contexto. No es suficiente tener un sistema que pueda hacer lo mismo, debe ser capaz de hacerlo al mismo ritmo o mayor que el que hoy está instalado. El aumento de la productividad solo se puede lograr a través de los datos, y para tener estos datos uno necesita una base instalada, por lo que se convierte en el problema del huevo y la gallina
No debemos olvidar que el ASP (precio de venta promedio) está fuertemente correlacionado con el aumento del rendimiento, por lo que una mayor productividad significa precios más altos y es probable que los precios más altos se traduzcan en una mayor rentabilidad para ASML.
También esperan que la high-NA EUV sea bastante duradera:
Además, en la conferencia, vimos a clientes presentando varios documentos sólidos que destacaban su progreso con la alta NA. Estas presentaciones demostraron casos de uso tanto en lógica como en DRAM, en los que una sola exposición iónica puede reemplazar procesos complejos de multipatrón que hoy requieren 3 o 4 exposiciones de baja NA. Para algunas capas críticas, la alta NA puede reducir el número de pasos de proceso en un factor de diez. El progreso que se está logrando en todo el ecosistema, especialmente con la resina, nos permite apuntar a líneas y pasos de 80 nanómetros para lógica y pasos de contacto por debajo de 28 nanómetros para DRAM. Esto significa que la alta NA puede soportar exposiciones únicas para al menos tres nodos en lógica y DRAM.
En resumen, un muy buen trimestre para ASML, pero ¿sigue siendo una buena inversión?
¿Está ASML en precio?
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