Un Caso Bajista Creíble (y Terrible) (NDLS#110)

Hola y bienvenid@ de nuevo a Invirtiendo en Calidad,

Ambos índices cayeron de nuevo esta semana impulsados por el conflicto en Irán y el impacto que éste podría tener en los precios del petróleo. Hablo de esto extensamente en el breve comentario de mercado. También hubo otras noticias relevantes sobre varías compañías de la cartera.

Sin más preámbulos, vamos con ello.

Esta semana he publicado dos artículos. El primero fue el análisis de resultados de Constellation Software. La compañía no solo presentó buenos resultados, sino que también celebró su primera call de resultados desde 2018.

El segundo artículo de la semana fue el análisis de resultados de una de las últimas incorporaciones a mi cartera. La compañía logró mantener su CAGR de ingresos de 37% y continúa ganando mucha cuota de mercado en su industria gracias a su naturaleza disruptiva.

No voy a descubrir nada nuevo diciendo que nos encontramos ante un mercado y un mundo volátiles, aunque probablemente menos de lo que cabría esperar con la escala de la operación en Irán y lo que está sucediendo con los precios del petróleo. Los índices cayeron significativamente esta semana después de haber bajado considerablemente la semana pasada (la magnitud de la caída debe contextualizarse entendiendo que estamos hablando de índices diversificados):

A pesar de estas caídas y el hecho de que hay una guerra con mayúsculas en Oriente Medio que está causando una subida considerable en los precios del petróleo, los índices se encuentran “apenas” un 6% por debajo de sus máximos históricos:

Saber lo que pasará de ahora en adelante es prácticamente imposible, pero una caída del 6.6% de máximos ciertamente no parece la caída que tendríamos si los mercados esperasen un conflicto largo y un impacto prolongado en los precios del barril de petróleo. Creo que el mercado está, de alguna manera, asumiendo que el conflicto será de corta duración. Esta creencia puede que esté tal vez respaldada por el hecho de que Trump ha mostrado mucha preocupación por los mercados en el pasado (estoy hablando de TACO, o Trump Always Chickens Out). Ahora bien, “TACO” ganó popularidad durante el episodio de los aranceles, pero yo diría que los aranceles fueron una herida autoinfligida y, por lo tanto, solucionable con solo un “simple” giro de 180 grados (dicho esto, debo recordarte que muchos creían que sería un impacto estructural). Esta situación parece honestamente mucho más compleja porque tiene de por medio una guerra y muchas más variables, lo que quiere decir que probablemente no esté únicamente en manos de Trump, al menos no en la medida en que lo estuvo el tema de los aranceles (P.d.#1: No me considero un experto en geopolítica, así que toma todo lo que digo como una opinión, ya que es lo que es) (P.d.#2: No creo que nadie sea un experto en geopolítica).

El caso bajista del que los inversores deberían estar preocupados es que el conflicto dure más de lo que todos esperan, lo que puede potencialmente crear una presión al alza sobre los precios del petróleo sobre una economía que muy probablemente no esté en su mejor momento. Esto, en última instancia, podría crear un período de estanflación a través del cual la Reserva Federal (y otros Bancos Centrales) se ve obligada a tomar una decisión complicada sobre los tipos de interés. Odio ser el portador de las malas noticias, pero este caso bajista es perfectamente posible, por lo que no debería sorprendernos demasiado si acaba ocurriendo (es decir, la probabilidad de que ocurra es superior a 0). Un caso “menos terrible” es que el conflicto se resuelva relativamente pronto pero que no por ello deje de tener un impacto en los precios de la energía y en la inflación (aunque menos duradero). Quiero pensar que es este último caso lo que el mercado está asumiendo que pasará.

El caso alcista (o tal vez el caso menos terrible) es que (una vez más) el mundo se adapte. Sin ser un experto en energía, creo que hay varias palancas de las que se puede tirar. Primero, las Reservas Estratégicas de Petróleo, tanto en EE. UU. como en el G-7. Ya ha habido rumores de que podrían liberarse cientos de millones de barriles de dichas reservas, lo que ayudaría a moderar el shock de oferta causado por el conflicto. Ahora bien, esta es una solución 100% a corto plazo que no podría ser prolongada indefinidamente.

La segunda palanca es la Costa Oeste de Arabia Saudita. Varias fuentes parecen estar confirmando que los petroleros se dirigen ahora a la Costa Oeste para recoger barriles, evitando por completo el Estrecho de Ormuz:

Arabia Saudita construyó hace años un oleoducto para transferir petróleo a la Costa Oeste en caso de que lo necesitaran, y bueno, parece ser que ahora es un buen momento para darle uso. Es probable que esta tampoco sea una solución a largo plazo porque la capacidad de dicho oleoducto y los puertos de aquella costa (alrededor de 5 millones de barriles por día) es considerablemente menor que la de la Costa Este (alrededor de 20 millones de barriles por día), pero definitivamente es mejor que nada. También hay otros riesgos en la Costa Oeste como los piratas somalíes y el estrecho de Bab-El-Mandeb que los Houthis podrían tratar de bloquear si Irán así lo desea, pero es algo que definitivamente parece más manejable que sobrevivir a las minas del Estrecho de Ormuz y enfrentarse al ejército de Irán. Veremos cómo se desarrolla todo, pero un escenario potencialmente terrible aquí es que ambas rutas de exportación de Arabia Saudita queden bloqueadas, algo que nunca ha sucedido en la economía moderna y que probablemente ejercerá una presión significativa al alza sobre los precios del petróleo.

Aunque sé que los “expertos” en energía dirán que esto no hace nada para revertir la situación, creo que demuestra como de adaptable es el mundo (y el ser humano) cuando realmente lo necesita y cuando tiene incentivos. Soy consciente de que el caso bajista es factible, pero no debemos olvidar que todos los incentivos llevan precisamente a lo contrario: los líderes políticos harán lo que sea necesario para evitar una crisis global. Las sociedades occidentales modernas tienen una capacidad de sufrimiento prácticamente nula y tenemos mid terms en Estados Unidos dentro de no mucho. El ser humano puede hacer lo que haga falta para perseguir sus intereses, ¿será diferente esta vez? Ahora bien, dicho esto, no sería la primera vez (ni la última) que el ser humano comete un error irreversible, ¿estamos ante una situación así hoy? Solo lo sabremos a toro pasado.

Trump también anunció durante el fin de semana que EE. UU. había bombardeado la Isla de Kharg. Se apresuró a señalar que solo las bases militares habían sido impactadas, dejando la infraestructura petrolera “intacta”. El sentimiento en X es terrible tras este bombardeo, con muchísimos permabears clamando que vamos a tener otra Crisis Financiera Global. Esto me hace pensar que en realidad no vamos a tener una situación remotamente similar. El caso bajista siempre estará ahí, pero recuerda que el fin de semana pasado la gente decía exactamente lo mismo: petróleo por encima de $150 y Lunes Negro. Ninguna de las dos cosas terminó sucediendo, pero aun así las mismas cuentas que incorrectamente hicieron esos pronósticos están de vuelta haciéndolos con un alto grado de confianza (casi ni se plantean que no pueda ocurrir). Siempre me ha parecido increíble cómo es compatible que los permabears tengan un ego tan alto con una tasa de acierto tan terrible, pero es lo que hay. Por supuesto, eventualmente tendrán razón y harán marketing agresivo sobre sus aciertos (que no serán muchos). El caso bajista SIEMPRE da miedo, y debo decir que hoy parece más aterrador de lo que el mercado está asumiendo, pero esto no quiere decir que tenga que pasar necesariamente como piensan los alarmistas. Los incentivos son una herramienta muy poderosa, y ahora mismo es un tema de alarmistas vs. incentivos.

El mapa por industrias estuvo bastante rojo esta semana:

El fear and greed index empeoró de nuevo y permanece en territorio de miedo:

Esta semana añadí a una posición que cayó considerablemente a pesar de presentar resultados sobresalientes: