El mercado se hace el par (NDLS#139)

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Los índices siguen “sangrando” a medida que el trade de la IA pierde fuelle. ¿Es esta una señal de que la IA se ha acabado? No necesariamente, y explico por qué en el breve comentario del mercado, donde también comparto una analogía con el golf. También hubo noticias bastante interesantes sobre varias empresas de la cartera (spoiler: bastantes compras de insiders).

Sin más dilación, vamos con ello.

Esta semana he publicado dos artículos. El primero fue el análisis de resultados del Q3 de Danaher, al que decidí titular “La era robótica de Danaher” porque la conversación en torno a la IA fue lo que más me gustó. También comparto mi opinión sobre el nuevo equipo directivo y, aunque todavía es pronto… no acabé que se diga entusiasmado.

El segundo artículo de la semana fue la octava edición de En El Radar. Traigo tres negocios interesantes y dispares que estoy analizando actualmente (está por ver a dónde me llevará mi análisis).

Sin más dilación, veamos qué hicieron los mercados esta semana.

El mercado estuvo agitado esta semana (como es habitual) y ambos índices acabaron con caídas:

Como viene ocurriendo desde hace un par de semanas, la caída fue bastante más pronunciada en el Nasdaq que en el S&P 500 por su mayor exposición a la IA. El “AI trade” parece estar mostrando algunas grietas, ya que el mercado podría estar interpretando que el Capex está perdiendo fuelle. En un (potencial) mundo en el que se necesite menos Capex de IA (aún está por ver), uno debería inclinarse a pensar que los ganadores relativos serán las mismas compañías que llevan ganando las últimas dos décadas: los hyperscalers. Estas compañías pueden, en caso de ser necesario, recortar sus inversiones en Capex (todavía no están indicando que vayan a hacerlo) y empezar a generar cantidades significativas de flujo de caja libre a medida que dejan que su capacidad existente se va llenando.

En ningún sitio se ve esto más claro que en Amazon. La compañía gastó 77.300 millones de dólares en capex este trimestre (casi 20.000 millones más de lo que esperaban los analistas) y ahora acumula un flujo de caja libre negativo de 42.400 millones de dólares en los últimos doce meses. Pese a ello, su equipo directivo mantiene su plan de 220.000 millones de dólares para 2026 y cree que el Capex de 2027 será “significativamente superior” al del 2026. ¿Es esta la sobreinversión que todo el mundo teme o es la antesala del crecimiento de flujo de caja libre del que todo el mundo habla? Lo analizaré con mayor detalle cuando hable de Amazon la semana que viene, pero la respuesta parece estar condicionada a la demanda de IA.

Si la demanda de IA se enfría y tenemos evidencias de que los hyperscalers han sobreinvertido, lo más probable es que los inversores se enfrenten a un par de años de exceso de capacidad. Este exceso de capacidad probablemente será “feo” por dos motivos. Primero, una mayor amortización y, segundo, un precio por GW probablemente más bajo (es decir, menores márgenes y retornos). La “buena” noticia (si es que la hay) es que uno puede tener la certeza relativa de que saldrán adelante. Esto recuerda (hasta cierto punto) a la sobreinversión de Amazon en retail durante la pandemia, con la diferencia nada menor de la escala de la inversión prevista (es mucho mayor ahora).

Por otro lado, numerosos negocios del trade de la IA acabarán siendo ceros o acabarán como activos muy deteriorados si la demanda se enfría y se recorta el Capex. Creo que las cotizaciones están empezando a anticipar algo que todavía no es palpable: una desaceleración de la demanda y de las ganas de gastar en capacidad. Dicho esto, no debemos olvidar que los mercados miran hacia delante (o eso dicen) y que tienden a disparar primero y preguntar después.

Esto último se está viendo de manera bastante clara en la actual temporada de resultados. Las caídas de más del 20% parecen ser normales, pero no hay que olvidar que, con el tiempo, el impacto de estos eventos en los retornos a largo plazo es menor. Muchas de mis grandes ganadoras llegaron a caer un 10-20% en un solo día, lo que no les impidió volver a alcanzar máximos históricos. Siempre que pienses que una caída de un solo día significa algo, no olvides que la mayor parte del volumen diario del mercado es trading algorítmico. Ahora bien, dicho esto, también sería un error pensar que el mercado siempre se equivoca. Cuando una acción cae con fuerza, casi siempre hay un motivo. Lo que tenemos que intentar entender es si ese motivo es temporal o estructural.

Evidentemente, el dinero que sale del trade de la IA ha ido a algún sitio, y aquí llega una de las palabras del año: rotación. Hace tiempo hablaba con un amigo y le decía que el mercado actual se puede explicar en términos golfísticos. Algunos días te funciona el putter pero no el driver. Otros días te funciona el driver pero no el putter. ¿Cuál es el resultado final? Acabas en tu media de golpes, independientemente de lo que funcionara o no. El mercado actual se parece un poco en el sentido de que a veces funciona el “AI trade” y otras funcionan los valores defensivos hacia los que rota el mercado, pero el resultado final es que el S&P 500 lleva plano desde junio. Como inversor, puedes:

Es una decisión personal, pero yo soy muy consciente de que no se me da bien entrar y salir de posiciones, así que he elegido lo segundo. El problema de lo primero es que implica una sobre-concentración en un único factor, que puede volverse en tu contra más rápido de lo que esperas. Lo hemos visto en X esta semana. Mucha gente estaba perdiendo los nervios por una caída del 1% en el S&P 500, lo que probablemente indica que se habían sobreexpuesto a un único factor. No digo que esto sea malo en sí mismo (no lo es), pero evidentemente uno debe saber a qué juego está jugando. La volatilidad NO es un riesgo en sí misma, pero sí puede llevar a emociones y a operar en exceso, y ambas cosas pueden castigar la rentabilidad a largo plazo.

Uno habría pensado que el mapa por industrias no tendría buena pinta, y así fue en tecnología, mientras que prácticamente todo lo demás estuvo en verde:

Fuente: Finviz

El índice de miedo y codicia (Fear & Greed), curiosamente, mejoró pese a lo que hicieron los mercados esta semana:

Fuente: CNN